Idées: bien évaluer la dette des pays émergents (Par Nicolas Jaquier)

Pour appréhender le risque, évaluer les obligations souveraines des pays émergents selon les critères habituels ne suffit pas. Par Nicolas Jaquier, Emerging Market Debt Economist, Standard Life Investments

La solvabilité d'un pays émergent dépend entre autres de sa compétitivité et de sa capacité à maintenir un taux de croissance durable sur le long terme. Afin d'évaluer ces facteurs, les investisseurs analysent en général les indicateurs macroéconomiques traditionnels, tels que le niveau de la dette publique, l'inflation, les déficits fiscaux et la balance des paiements extérieurs. Mais pour obtenir une vue complète, non seulement de la solvabilité d'un pays, mais aussi de sa volonté à rembourser ses obligations, il est nécessaire d'aller au-delà de ces indicateurs purement quantitatifs et de prendre en compte des aspects environnementaux, sociaux, de gouvernance et politiques (ESGP).
Construire un indice

La construction d'un indice à partir de certains indicateurs ESGP est utile pour comparer différents pays émergents. Par exemple, les indicateurs de gouvernance permettent d'évaluer la qualité des institutions en général, et en particulier l'efficacité du gouvernement, le respect des normes légales et le degré de transparence fiscale. Ce dernier est primordial pour les investisseurs en dette souveraine émergente qui tiennent à s'assurer qu'il est fait bon usage des montants empruntés. De même, la politique est un facteur essentiel, et en particulier pour les marchés émergents, car la stabilité de l'Etat est souvent un élément nécessaire au développement économique. La corruption est un problème presque omniprésent au sein des gouvernements émergents et mène à la mauvaise répartition de fonds au détriment du bien public et des investissements productifs.

Certaines déficiences sociales et environnementales découlent souvent de lacunes institutionnelles, mais constituent en même temps un obstacle au développement économique durable. En agrégeant ces divers facteurs, un score ESGP pour chaque pays émergent confirme une corrélation significative avec le risque de pays. Fait remarquable: cette corrélation est robuste même en tenant compte de plusieurs variables macroéconomiques. Ceci tend à confirmer l'importance des facteurs ESGP pour tout investissement en dette émergente.
Vision à long terme

La relation entre le score ESGP et l'écart des taux sur la dette souveraine n'est bien sûr pas parfaite. Ainsi, les déviations peuvent signaler que certains risques ne sont pas complètement reflétés dans le prix des titres. Par exemple, l'écart de taux sur les obligations souveraines de la Turquie ne semble pas suffisant pour compenser les risques indiqués par les facteurs ESGP. De plus, la perte d'indépendance des institutions étatiques s'est accélérée depuis l'échec du coup d'Etat en juillet. La concentration de pouvoir autour du Président Erdogan et la fermeture de nombreux médias indépendants vont probablement causer une détérioration du score ESGP dans les années à venir.

Sur le long terme, l'amélioration ou la détérioration du score ESGP pour un pays émergent ont souvent été accompagnées par une compression ou un élargissement de son écart de taux. Cela a été le cas pour la Roumanie, où le processus d'intégration à l'Union Européenne a permis de combattre la corruption, d'améliorer la transparence du secteur public et de renforcer les normes légales. En conséquence, la performance de ses obligations souveraines a surpassé celle du marché en général. Le fait que cette tendance n'ait pas été entièrement reconnue par les agences de notation souligne encore l'importance d'intégrer les facteurs ESGP à l'analyse de risque pays.